三季度業績預覽及盈利預測調整

   前3季度淨利潤同比增長100%以上的個股：特變電工

   預計淨利潤同比增長110%
，每股收益達到0.53元。上調08年盈利預測10%
，全年每股收益為0.74元，以反映好於預期的變壓器毛利率以及轉讓煤炭子公司的投資收益。分別小幅上調09-10年盈利預測4%和5%

，全年每股收益分別為0.92和1.15元。維持推薦評級。

   前3季度50%以上的個股：金風科技

   預計淨利潤同比增長60%，每股收益達到0.19yuan。womenyirankanhaofengdianzaizhongguohequanqiudechangqifazhanqianjing，gangjiahuiluozuzhilemaolilvdejinyibuxiajiang，jinfengdeguzhiyeyiyuguojikebigongsijiegui
，weichituijianpingji。jianyitouzizheguanzhuniandi4億股非流通股上市對股價的短期壓力，以及由此形成的投資機會。

   前3季度0-30%的個股：置信電氣、平高電氣和國電南瑞

   預計置信電氣淨利潤同比增長30%，每股收益達到0.35元。考慮到上海地區銷售受到房地產投資增速下降的影響（上海銷售的組合式非晶合金變壓器產品主要供應住宅小區和商業地產），分別下調08-10年盈利預測16%、11%和11%
，全年每股收益分別達到0.64、1.05和1.40元。在電力係統經營困難的背景下，我們不認為銷售電價會出現下調
，非晶合金變壓器的節能優勢將得以保持。維持推薦的投資評級。

   預計平高電氣淨利潤同比增長25%，每股收益達到0.33yuan。pinggaobenbudingdanchongzu
，shiquannianyejidezengchangdian，baiwanqianfutegaoyachanpinyinglinengliruhezhijiejuedinglequannianyejinengfouchaoyuqi。pinggaodongzhiweidoujiangyanbiandianzhantigongdeGIS產品受到地震影響
，推遲到09年nian交jiao貨huo，今jin年nian的de業ye績ji受shou到dao不bu利li影ying響xiang。另ling外wai，平ping高gao東dong芝zhi產chan品pin售shou價jia較jiao高gao
，新xin增zeng訂ding單dan同tong比bi下xia降jiang，能neng否fou通tong過guo引yin入ru新xin產chan品pin提ti升sheng性xing價jia比bi值zhi得de我wo們men關guan注zhu。維wei持chi審shen慎shen推tui薦jian的de投tou資zi評ping級ji。

   預計國電南瑞淨利潤同比增長20%，每股收益達到0.31元。第3季度同比增速下滑的原因在於，北京變電站的訂單受到奧運會的影響推遲至4季(ji)度(du)交(jiao)貨(huo)，不(bu)會(hui)影(ying)響(xiang)全(quan)年(nian)業(ye)績(ji)。低(di)成(cheng)本(ben)和(he)數(shu)字(zi)化(hua)變(bian)電(dian)站(zhan)自(zi)動(dong)化(hua)產(chan)品(pin)交(jiao)貨(huo)比(bi)例(li)上(shang)升(sheng)以(yi)及(ji)競(jing)爭(zheng)趨(qu)緩(huan)繼(ji)續(xu)支(zhi)持(chi)毛(mao)利(li)率(lv)同(tong)比(bi)提(ti)升(sheng)。南(nan)瑞(rui)估(gu)值(zhi)高(gao)於(yu)行(xing)業(ye)平(ping)均(jun)水(shui)平(ping)，市(shi)場(chang)對(dui)集(ji)團(tuan)資(zi)產(chan)注(zhu)入(ru)預(yu)期(qi)較(jiao)高(gao)，但(dan)具(ju)體(ti)時(shi)間(jian)和(he)方(fang)案(an)不(bu)確(que)定(ding)性(xing)較(jiao)大(da)，維(wei)持(chi)中(zhong)性(xing)的(de)投(tou)資(zi)評(ping)級(ji)。

   前3季度同比下降的個股有寶勝股份和東方電氣

   預計寶勝股份淨利潤同比下降5%，每股收益達到0.59元(yuan)。電(dian)線(xian)電(dian)纜(lan)行(xing)業(ye)下(xia)遊(you)客(ke)戶(hu)分(fen)散(san)，受(shou)宏(hong)觀(guan)經(jing)濟(ji)增(zeng)速(su)回(hui)落(luo)的(de)衝(chong)擊(ji)較(jiao)大(da)。另(ling)外(wai)，銅(tong)價(jia)的(de)迅(xun)速(su)下(xia)滑(hua)也(ye)使(shi)大(da)量(liang)客(ke)戶(hu)持(chi)觀(guan)望(wang)態(tai)度(du)，等(deng)待(dai)銅(tong)價(jia)更(geng)低(di)時(shi)再(zai)下(xia)訂(ding)單(dan)。分(fen)別(bie)下(xia)調(tiao)08-10年盈利預測28%
、37%和45%
，每股收益分別降至0.75、0.81和0.90元。考慮到08年市盈率達到10倍，估值繼續下降的空間不大
，維持推薦的投資評級，但近期沒有催化劑
，股價難有較好表現。

   預計東方電氣淨利潤同比下降（去年同期數據不可比），每股收益達到0.44元。前3季度新增訂單600億元，已經超過去年全年水平。我們認為即使考慮了地震造成的資產損失
，東方08niandeyejiyebuhuikuisun。dongfangrengchuyudizhenshouzaidehuifuqi
，shiyinglvheshijinglvpiangao，danjinyizhexiechuantongdefangfajinxingguzhiweimianguoyujiandan。weichishenshentuijiantouzipingji
，jianyichangqitouzizhechiyou。
   現狀相似，未來不同

  下遊電力係統經營現金流趨弱，電力投資短期內依賴借債

   08年前3季度電力投資數據基本符合預期。電網投資1843億元，新增輸配電容量1.3億千伏安，同比增長27%。發電新增裝機5648萬千瓦，同比下降14%。

   但令人擔憂的是，電力係統（發電和電網）的實際購買力出現了明顯下降。08年上半年受雪災和地震的影響，兩電網公司的經營現金流同比下降約30%。同期發電企業受到高煤價的衝擊，經營現金流同比下降44-85%。

   電力係統大量舉債，以爭取實現年初的資本開支計劃。電網公司資產負債率相對較低（60-61%），仍有增加借款的能力，而發電企業負債率較高（68-78%）
，增加借款空間有限。如果電網公司的負債率提升至70%，可以新增借款5800億，相當於預計09年電網投資的1.7倍。

  09年電網扶持政策可期，而發電企業難以轉暖

   09年中國宏觀經濟增速下降趨勢已基本確立。十七屆三中全會傳達出十分明確的"保增長"政(zheng)策(ce)基(ji)調(tiao)。我(wo)們(men)認(ren)為(wei)
，支(zhi)持(chi)電(dian)網(wang)建(jian)設(she)將(jiang)是(shi)積(ji)極(ji)性(xing)財(cai)政(zheng)政(zheng)策(ce)的(de)重(zhong)要(yao)方(fang)向(xiang)之(zhi)一(yi)。可(ke)能(neng)的(de)扶(fu)持(chi)政(zheng)策(ce)包(bao)括(kuo)電(dian)網(wang)公(gong)司(si)補(bu)貼(tie)或(huo)銷(xiao)售(shou)電(dian)價(jia)上(shang)調(tiao)，但(dan)後(hou)者(zhe)將(jiang)對(dui)宏(hong)觀(guan)經(jing)濟(ji)產(chan)生(sheng)收(shou)縮(suo)效(xiao)應(ying)，因(yin)此(ci)出(chu)台(tai)的(de)可(ke)能(neng)性(xing)小(xiao)於(yu)補(bu)貼(tie)政(zheng)策(ce)。

   支持電網建設的原因在於電網仍是處於瓶頸狀態的基礎設施。衡量電網投資是否足夠的一個標誌性指標是容載比，即電網容量/用電容量。按照我國的電網規劃，各電壓等級的合理容載比約為2：1

，那麼35kV以上電壓等級的合計合理容載比約為9：1。而07年底實際容載比僅為5：1。我國電網投資有必要從09年起每年增長15%，從而在2013年達到合理容載比。

   與電網麵臨樂觀情景相對比
，09年(nian)發(fa)電(dian)企(qi)業(ye)的(de)現(xian)金(jin)流(liu)難(nan)以(yi)實(shi)質(zhi)性(xing)改(gai)善(shan)。雖(sui)然(ran)煤(mei)炭(tan)成(cheng)本(ben)同(tong)比(bi)基(ji)本(ben)持(chi)平(ping)，平(ping)均(jun)電(dian)價(jia)略(lve)有(you)上(shang)漲(zhang)，但(dan)發(fa)電(dian)量(liang)增(zeng)速(su)大(da)幅(fu)下(xia)滑(hua)的(de)風(feng)險(xian)較(jiao)大(da)。而(er)且(qie)我(wo)們(men)認(ren)為(wei)發(fa)電(dian)行(xing)業(ye)得(de)到(dao)政(zheng)策(ce)扶(fu)持(chi)的(de)可(ke)能(neng)性(xing)較(jiao)小(xiao)
，畢(bi)竟(jing)發(fa)電(dian)利(li)用(yong)小(xiao)時(shi)數(shu)持(chi)續(xu)下(xia)滑(hua)
，發(fa)電(dian)設(she)備(bei)利(li)用(yong)率(lv)回(hui)落(luo)，發(fa)電(dian)設(she)備(bei)投(tou)資(zi)的(de)必(bi)要(yao)性(xing)顯(xian)著(zhu)下(xia)降(jiang)。

   重點配置輸配電設備，輕配發電設備

   電網投資短期靠借債，中期有望得到政策扶持，輸配電設備需求增長前景依然值得期待。近期銅、鋁和鋼材價格的下滑至少可以確保未來的毛利率水平穩定。我們個股推薦的次序為特變電工
、置信電氣、平高電氣和國電南瑞。

   發電設備龍頭企業雖然手持訂單可以保障3-4年(nian)的(de)穩(wen)定(ding)收(shou)入(ru)，但(dan)下(xia)遊(you)發(fa)電(dian)企(qi)業(ye)現(xian)金(jin)流(liu)大(da)幅(fu)改(gai)善(shan)可(ke)能(neng)性(xing)較(jiao)小(xiao)，訂(ding)單(dan)質(zhi)量(liang)令(ling)人(ren)擔(dan)憂(you)，設(she)備(bei)企(qi)業(ye)應(ying)收(shou)帳(zhang)款(kuan)可(ke)能(neng)會(hui)明(ming)顯(xian)上(shang)漲(zhang)，甚(shen)至(zhi)出(chu)現(xian)交(jiao)貨(huo)延(yan)遲(chi)的(de)不(bu)利(li)局(ju)麵(mian)。鋼(gang)價(jia)從(cong)高(gao)點(dian)回(hui)落(luo)，但(dan)均(jun)價(jia)仍(reng)然(ran)處(chu)於(yu)高(gao)位(wei)，而(er)且(qie)鋼(gang)價(jia)對(dui)毛(mao)利(li)率(lv)的(de)影(ying)響(xiang)有(you)半(ban)年(nian)的(de)時(shi)滯(zhi)，因(yin)此(ci)發(fa)電(dian)設(she)備(bei)毛(mao)利(li)率(lv)的(de)明(ming)顯(xian)回(hui)升(sheng)要(yao)等(deng)待(dai)09年下半年。

   從估值上來講，輸配電設備A股08年市盈率平均在20倍附近
，而發電設備（剔除東方電氣）H股在4-7倍(bei)
，前(qian)者(zhe)溢(yi)價(jia)明(ming)顯(xian)。但(dan)是(shi)我(wo)們(men)認(ren)為(wei)在(zai)宏(hong)觀(guan)經(jing)濟(ji)下(xia)行(xing)風(feng)險(xian)顯(xian)著(zhu)的(de)背(bei)景(jing)下(xia)，基(ji)本(ben)麵(mian)的(de)安(an)全(quan)性(xing)應(ying)該(gai)是(shi)投(tou)資(zi)者(zhe)優(you)先(xian)關(guan)注(zhu)的(de)因(yin)素(su)，何(he)況(kuang)
，若(ruo)發(fa)電(dian)設(she)備(bei)應(ying)收(shou)帳(zhang)款(kuan)上(shang)升(sheng)超(chao)過(guo)預(yu)期(qi)
，盈(ying)利(li)預(yu)測(ce)還(hai)有(you)下(xia)調(tiao)可(ke)能(neng)。